在國(guó)內(nèi)軌道交通企業(yè)普遍陷入虧損困境之時(shí)，港鐵大漲392.8%的物業(yè)利潤(rùn)，吸引了大量關(guān)注。

近日，香港地鐵公司（以下簡(jiǎn)稱“港鐵”）發(fā)布2024年度財(cái)報(bào)，數(shù)據(jù)顯示其全年?duì)I收600.11億港元，較2023年微升5.3%，凈利潤(rùn)158億港元，同比增長(zhǎng)102.6%。

年報(bào)中最大的亮點(diǎn)來(lái)自其物業(yè)發(fā)展板塊，2024年利潤(rùn)達(dá)到了102.65億港元，按年上升近4倍，成為支撐港鐵財(cái)務(wù)健康的核心動(dòng)力。

這一爆發(fā)式增長(zhǎng)，本質(zhì)上是港鐵“軌道+物業(yè)”模式與政策紅利的疊加效應(yīng)，疊加香港樓市去年“撤辣”后的資產(chǎn)價(jià)格反彈，共同推高了利潤(rùn)空間。

物業(yè)板塊大爆發(fā)

“軌道+物業(yè)”模式是港鐵這些年來(lái)運(yùn)營(yíng)的核心邏輯，其通過(guò)政府授權(quán)獲得鐵路沿線土地開(kāi)發(fā)權(quán)，以未建鐵路前的地價(jià)支付土地成本，待鐵路建成后再通過(guò)物業(yè)開(kāi)發(fā)回收土地增值收益，從而實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。

而這一模式更深層的邏輯在于，港鐵可以通過(guò)掌控軌道建設(shè)時(shí)序影響土地增值節(jié)奏，使沿線物業(yè)在規(guī)劃初期就具備了顯著的交通優(yōu)勢(shì)和增值潛力。

例如，香港十大屋苑之一的康怡花園，便是由港鐵聯(lián)合恒隆地產(chǎn)、新世界發(fā)展等開(kāi)發(fā)商于上世紀(jì)80年代開(kāi)發(fā)的。該項(xiàng)目所在地本是康山，一個(gè)未被開(kāi)發(fā)的山頭，港鐵通過(guò)港島線建設(shè)將這一工業(yè)用地轉(zhuǎn)化為高端住宅區(qū)，已成為香港目前極具代表性的樓盤。

除住宅開(kāi)發(fā)以外，一些重點(diǎn)樞紐站點(diǎn)的上蓋寫字樓和商場(chǎng)，在為港鐵帶來(lái)穩(wěn)定租金收入的同時(shí)，也成為其資本運(yùn)作的重要支點(diǎn)。

從2024年的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，其物業(yè)板塊的利潤(rùn)表現(xiàn)遠(yuǎn)超傳統(tǒng)“以地養(yǎng)鐵”的范疇，占總利潤(rùn)的比重已達(dá)到65%，遠(yuǎn)超客運(yùn)、車站商務(wù)等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)總和。

港鐵2024年?duì)I收結(jié)構(gòu) 圖源：財(cái)報(bào)原文

據(jù)港鐵方面透露，物業(yè)發(fā)展利潤(rùn)的增加主要來(lái)自于其多個(gè)早年開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目在去年進(jìn)入到收獲期。

如日出康城第十一期、何文田站第一期，以及港島南岸第一期、第二期等幾個(gè)住宅項(xiàng)目，都在去年的銷售中取得了不錯(cuò)的成績(jī)。

物業(yè)租賃方面，2024年收入按年增加5.9%至50.76億港元，主要得益于2023年下半年開(kāi)業(yè)的兩個(gè)新商場(chǎng)圍方和THE SOUTHSIDE。

港鐵旗下住宅項(xiàng)目分布圖 圖源：業(yè)績(jī)簡(jiǎn)報(bào)

財(cái)報(bào)顯示，目前港鐵已批出土地儲(chǔ)備面積為89萬(wàn)平方米，分布在何文田站、港島南岸等多個(gè)地鐵站點(diǎn)附近。據(jù)悉，未來(lái)12個(gè)月港鐵還將有一大批住宅供應(yīng)，其中包括東涌東站及屯門十六區(qū)車站的上蓋物業(yè)。

“在鐵路加物業(yè)的模式下，物業(yè)收入除了為相關(guān)鐵路的興建提供資金外，也將支持長(zhǎng)遠(yuǎn)鐵路的資產(chǎn)更新、維護(hù)及維修”，港鐵在財(cái)報(bào)中表示。

香港樓市超預(yù)期復(fù)蘇

除自身布局外，2024年香港樓市的超預(yù)期回暖，也為港鐵的住宅項(xiàng)目提供了關(guān)鍵助力。

去年2月末，香港特區(qū)政府宣布撤銷長(zhǎng)達(dá)14年的樓市“辣招”（防樓市過(guò)熱強(qiáng)力限制舉措）后，香港樓市重回火熱，市場(chǎng)交易明顯轉(zhuǎn)旺，政策效果一度“好于預(yù)期”。

隨后，香港同步放寬了按揭成數(shù)，首套房買家可申請(qǐng)最高90%按揭貸款；允許投資移民購(gòu)買價(jià)值3000萬(wàn)港元以上的豪宅等系列樓市寬松政策。進(jìn)一步刺激了市場(chǎng)需求的釋放，尤其是內(nèi)地買家和長(zhǎng)線投資者的回流。

據(jù)香港政府土地注冊(cè)處統(tǒng)計(jì)，2024年香港全年整體樓宇買賣合約登記量（包括住宅、車位及工商鋪物業(yè)等）達(dá)67979宗，較2023年同期增長(zhǎng)17.1%，創(chuàng)下了近三年的新高。

2024港鐵主要物業(yè)項(xiàng)目入賬列表 圖源：業(yè)績(jī)簡(jiǎn)報(bào)

在“撤辣”政策發(fā)布后，港鐵緊抓政策紅利期。在政策發(fā)布后兩月內(nèi)，先后推出了SEASONS PLACE、PARK SEASONS、朗賢峯等多個(gè)項(xiàng)目。

從銷售情況來(lái)看，朗賢峯于去年4月推售，截至去年年末，990個(gè)單位去化已超過(guò)七成；SEASONS PLACE于去年3月推售，截至年末去化也超過(guò)九成；且部分項(xiàng)目開(kāi)盤即售罄，多次加推。

除住宅銷售外，港鐵的商業(yè)地產(chǎn)板塊同樣受益于市場(chǎng)回暖。

零售業(yè)復(fù)蘇帶動(dòng)車站內(nèi)廣告收入回升，疊加高鐵香港段載客量突破2600萬(wàn)人次的歷史新高，有利于增加車站商務(wù)收入，形成“人流-消費(fèi)-租金”正向循環(huán)。

盡管樓市復(fù)蘇為港鐵帶來(lái)顯著收益，但物業(yè)發(fā)展項(xiàng)目受市場(chǎng)波動(dòng)影響較大，如樓市弱于預(yù)期，可能會(huì)對(duì)港鐵的利潤(rùn)產(chǎn)生負(fù)面影響。

一方面，2024年香港樓價(jià)整體呈現(xiàn)下跌趨勢(shì)，未來(lái)對(duì)利潤(rùn)空間會(huì)有擠壓；另一方面，市場(chǎng)在短期需求集中釋放后，又逐漸回歸理性，市場(chǎng)需求也會(huì)相對(duì)減弱。

海通國(guó)際在今年2月發(fā)表的報(bào)告中也指出，港鐵現(xiàn)金流從2025開(kāi)始可能會(huì)比以前緊絀。其預(yù)計(jì)，未來(lái)十年港鐵的資本開(kāi)支高達(dá)1650億港元，其中2024至2026財(cái)政年度為900億港元，即每年250億至350億港元，其中80%用于香港鐵路維修及新鐵路項(xiàng)目。

而考慮到香港住宅物業(yè)市場(chǎng)仍在復(fù)蘇，該行預(yù)期來(lái)自物業(yè)發(fā)展計(jì)劃的現(xiàn)金流入可能有所放緩。

“以地養(yǎng)鐵”成趨勢(shì)

近年來(lái)，港鐵“軌道+交通”模式（即以公共交通為導(dǎo)向的綜合物業(yè)開(kāi)發(fā)，TOD模式）也正在內(nèi)地軌道交通行業(yè)蔓延。

如深圳地鐵，2023年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入251.5億元，其中“站城一體化開(kāi)發(fā)”板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入達(dá)到了147.23億元，對(duì)整體營(yíng)收的貢獻(xiàn)度達(dá)到58.5%，遠(yuǎn)超過(guò)地鐵和鐵路運(yùn)營(yíng)主業(yè)。

據(jù)易居研究院不完全統(tǒng)計(jì)，2023年在已公布年報(bào)的地鐵公司中，有7家公布了房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)收入，其中蘇州軌交、京投公司（北京地鐵母公司）、成都軌交和廣州地鐵的2023年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)收入同比增長(zhǎng)均超過(guò)了40%，增幅遠(yuǎn)超房地產(chǎn)行業(yè)平均水平。

從政策端來(lái)看，已有多個(gè)城市將TOD模式作為推動(dòng)城市高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵策略，并視其為軌道交通可持續(xù)發(fā)展的重要基礎(chǔ)。

易居研究院統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2024年，中央部委共發(fā)布了16個(gè)TOD相關(guān)政策，包括一項(xiàng)專門針對(duì)TOD的政策，以及在交通政策、土地政策和其他政策中多次提及TOD；地方層面共發(fā)布了70個(gè)TOD相關(guān)政策，政策數(shù)量創(chuàng)歷史新高。

在土地出讓領(lǐng)域，2024年有22個(gè)城市出讓TOD土地達(dá)45幅、用地面積達(dá)188萬(wàn)平方米，雖然面積同比下跌36%，但是核心城市仍在積極地推廣TOD模式，推動(dòng)行業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展。

不過(guò)，港鐵與內(nèi)地地鐵公司盡管同屬TOD模式，但二者的運(yùn)行邏輯卻有所不同。

比如在開(kāi)發(fā)主體方面，港鐵不直接參與房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)，僅通過(guò)技術(shù)輸出與開(kāi)發(fā)商分成；而內(nèi)地地鐵公司多成立地產(chǎn)子公司獨(dú)立操盤，甚至跨界成為“隱形房企”。

政策依賴度上，港鐵土地開(kāi)發(fā)權(quán)源于政府特許協(xié)議，需承擔(dān)軌道建設(shè)成本；部分內(nèi)地地鐵公司則主要依賴地方政府“定向供地”。

在這一背景下，內(nèi)地地鐵公司需要面對(duì)因區(qū)域開(kāi)發(fā)滯后面臨去化壓力、政策收緊時(shí)資金鏈斷裂危機(jī)等多重風(fēng)險(xiǎn)，需要減少對(duì)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的依賴，多元造血。

正如港鐵行政總裁金澤培所言，物業(yè)發(fā)展利潤(rùn)屬一次性，而鐵路是一個(gè)長(zhǎng)遠(yuǎn)的業(yè)務(wù)。未來(lái)如何在千億投資計(jì)劃與股東回報(bào)、民生需求間取得平衡，將是港鐵以及整個(gè)軌道行業(yè)面臨的一大課題。