【導讀】基金經理把脈2025年行業(yè)配置：政策持續(xù)發(fā)力，青睞高股息、科技等投資主線

中國基金報記者 李樹超 張玲

2024年A股走勢“先抑后揚”，整體收獲較好回報，上證指數漲幅達到12.67%，深證成指上漲9.34%，創(chuàng)業(yè)板指上漲13.23%。

行業(yè)表現方面，申萬一級行業(yè)中有21個上漲，漲幅位于前列的熱門行業(yè)包括銀行（34.39%）、非銀金融（30.17%）、電子（18.52%）；醫(yī)藥生物、食品飲料、房地產等行業(yè)表現相對較弱。

展望2025年市場，銀行等高股息板塊能否繼續(xù)走強？AI板塊景氣度會否延續(xù)？連跌四年的醫(yī)藥生物、食品飲料板塊會否迎來反轉？地產板塊能否否極泰來？公募基金經理更青睞的行業(yè)方向有哪些？

帶著這些問題，中國基金報記者采訪了博時基金行業(yè)研究部總經理助理兼基金經理黃繼晨，嘉實紅利精選基金經理陳黎明，泓德基金副總經理、基金經理秦毅，民生加銀基金權益研究部副總監(jiān)秦波，諾安基金研究部總經理鄧心怡，中航基金基金經理韓浩，以及宏利基金，共同解讀主流行業(yè)發(fā)展的內生動力，研判2025年行業(yè)配置的主要方向。

受訪基金經理和機構認為，隨著政策“組合拳”持續(xù)發(fā)力，2025年資本市場改革紅利不斷釋放，不僅銀行等高股息板塊將繼續(xù)有所表現，消費等穩(wěn)增長的重要抓手也將迎來較好的布局時機。

黃繼晨：我們會尋找國家補貼拉動和消費升級兩個重要產業(yè)趨勢的交叉點，這類公司有望享受估值和業(yè)績的雙擊。

陳黎明：醫(yī)藥行業(yè)長期增長潛力依然存在，特別是創(chuàng)新藥領域，有望受益于政策支持和全球利率環(huán)境改善。

秦毅：2025年內需消費的重要性有望進一步提升，預計或將出臺范圍更廣、力度更大的提振消費的具體政策，拉動內需增長。

秦波：當前房地產市場整體處于筑底階段，政策的極力支持已推動市場出現一些積極的信號，但是有所分化。

鄧心怡：從全球維度分析，AI是新一輪科技長周期主推力，市場現階段也正在開啟半導體新一輪長周期。

韓浩：那些具有更強綜合能力和創(chuàng)新力的企業(yè)，更有可能在激烈的市場競爭中脫穎而出。

銀行資產質量預期有所改善

2025年表現值得期待

中國基金報：2024年銀行板塊表現突出，受益于高股息、紅利等概念，四大行“大象起舞”，表現較為強勢。當前看，銀行板塊估值情況如何？2025年行情持續(xù)性如何？

韓浩：截至2024年12月31日收盤，銀行板塊中42家上市公司的總市值約為12.36萬億元，比年初增加約3.23萬億元。2024年全年，銀行板塊整體漲幅約為35%，在各行業(yè)板塊中位列第一。

根據測算，2025年，上市銀行的整體營收預計會有小幅下滑，下降幅度在3.2%左右。不過，凈利潤有望實現1.2%的增長，這主要得益于一些優(yōu)質區(qū)域城商行的帶動。整體來看，2025年銀行板塊業(yè)績較為穩(wěn)定。

近期，政策“組合拳”陸續(xù)出臺，宏觀資產負債表改善和風險偏好回暖，加上銀行股通常具備穩(wěn)健和高股息特點，依然值得關注。

總地來說，銀行板塊在2025年的表現依然值得期待，特別是那些具備優(yōu)質資產和穩(wěn)健盈利能力的銀行，更有機會脫穎而出。

鄧心怡：2024年銀行板塊的出色表現主要得益于高股息、低估值、政策支持等多重因素。中央經濟工作會議已經明確了積極的政策方向，為財政政策提供了較大的操作空間，2025年市場利率或仍有下行空間。同時，隨著房地產市場止跌回穩(wěn)，以及化債新政等政策推出，銀行的資產質量預期將會有所改善。

目前銀行板塊整體估值仍然較低，政策支持、經濟復蘇預期、基本面改善等因素對高股息個股的行情有一定的支撐。

陳黎明：銀行板塊攻守兼?zhèn)洌诮洕鷱乃ネ酥芷谵D向復蘇周期的階段，往往會有不錯的表現。從近期重磅會議的宏觀定調看，2025年將實施更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策。政策持續(xù)發(fā)力之下，或將持續(xù)利好銀行板塊。同時，監(jiān)管層將擴大內需與提振消費列為2025年首要任務，相關政策的出臺落地有望緩釋銀行零售貸款質量預期。此外，受益于新一輪債務置換推進及一攬子地產政策落地，銀行板塊將迎來估值修復。

秦毅：截至2024年末，銀行板塊的靜態(tài)股息率為4.83%，行業(yè)PB為0.54倍，處于近十年分位數的24.6%位置、歷史五年分位數的49.22%位置，屬于合理低估水平。

展望2025年，銀行板塊基本面或繼續(xù)邊際承壓，在沒有大規(guī)模宏觀政策刺激的情況下，銀行投放規(guī)模預計會邊際放緩，降息環(huán)境里息差仍在收斂?；瘋尘跋拢瑢Y產質量穩(wěn)健但零售資產質量仍有暴露風險，但業(yè)績惡化幅度仍相當緩慢。在行業(yè)估值依舊合理偏低的情況下，銀行板塊依舊具備配置價值。

需要注意的是，在2024年板塊估值已經大幅修復的基礎上，預計銀行股2025年的表現或不及2024年。

秦波：2025年，銀行板塊仍有較好的配置價值，具體原因包括：一、“資產荒”背景下，有穩(wěn)定股息率的銀行仍是有吸引力的紅利型資產，目前，大行平均股息率較10年國債收益率還有近300BP的利差優(yōu)勢；二、上市銀行基本面相對穩(wěn)健，大多數利潤能夠實現正增長，在不確定環(huán)境中業(yè)績韌性較為突出；三、銀行兼有順周期屬性，隨著政策不斷見效，經濟逐步修復，信貸、息差、風險有望企穩(wěn)改善，進而帶動估值修復。

資本市場改革紅利釋放

非銀金融板塊估值存修復空間

中國基金報：受益于股市回暖、政策利好等，非銀金融漲幅僅次于銀行板塊，目前板塊是否出現高估？2025年行情是否值得期待？

宏利基金：非銀板塊在前期大漲之后有所回落。目前，行業(yè)估值從5年維度看，處在歷史中位水平；從10年維度看，距離中位水平仍有一定的修復空間。

展望2025年，預計交投環(huán)境相比2024年會有明顯改善，券商板塊將直接受益。國內債券投資牛市持續(xù)性較強，券商投資業(yè)務有望對盈利繼續(xù)形成支撐。2025年行業(yè)并購重組將繼續(xù)加速推進，券商板塊業(yè)績確定性相對較強。保險板塊2025年的NBV（新業(yè)務價值）有望繼續(xù)保持正增長，“開門紅”表現整體符合預期，保險產品需求相對強勁，負債端優(yōu)勢明顯。一般而言，保險股行情更注重資產端業(yè)績的彈性，預計下半年盈利可能有一定的基數壓力，需密切關注市場變化情況。

鄧心怡：當前，非銀金融板塊整體估值水平仍處于合理區(qū)間。保險和證券行業(yè)的估值修復空間依然存在，且業(yè)績增長預期良好。2025年，在政策環(huán)境持續(xù)向好、資本市場改革紅利持續(xù)釋放、行業(yè)內部整合加速、科技賦能與創(chuàng)新突破等多重因素推動下，非銀金融板塊行情仍然值得期待。

韓浩：2025年非銀金融行業(yè)預計會有很多積極因素共振，比如經營業(yè)績的修復、一系列改革政策的落地等。這些都將顯著提升行業(yè)的景氣度，特別是在保險和券商板塊中，有望出現許多值得把握的投資機會，那些具有更強綜合能力和創(chuàng)新力的企業(yè)，更有可能在激烈的市場競爭中脫穎而出。

陳黎明：目前券商和保險板塊估值和機構配置比例仍處在相對低位，在政策面改革持續(xù)強化資本市場穩(wěn)定性機制的環(huán)境下，市場活躍度水平顯著提升，證券公司有望在多個層次實現基本面改善。同時，證券行業(yè)并購重組加速，頭部券商競爭力進一步增強，有望形成國際一流投行。資本市場改革持續(xù)深化，有助于提升市場交易活躍度，中長期將繼續(xù)推動券商業(yè)務擴容及模式升級。

AI是新一輪科技周期主推力

中國基金報：AI熱潮中，電子板塊去年獲得較好漲幅，而電子板塊也是公募基金重倉板塊。2025年電子板塊的行情是否能夠延續(xù)？投資中需要關注哪些關鍵性指標？

黃繼晨：新一代人工智能產業(yè)的發(fā)展始于2023年初，先后經歷了基礎設施擴建、高性能算力升級迭代、大模型性能升級迭代、2C應用落地、2B應用落地等多個階段。2024年下半年開始，伴隨AI應用在端側（硬件終端）的逐步落地，市場預期到2025至2026年，智能硬件有望迎來“換機潮”，從而拉動對相關電子零部件和芯片的需求。

陳黎明：科技創(chuàng)新是一個以市場為導向的復雜系統，是難而正確的“長坡厚雪”。我們長期看好科技板塊中的國產替代和AI產業(yè)鏈前景，尤其是半導體和人工智能領域的算力及應用端相關領域，其在政策支持和產業(yè)升級背景下具有巨大發(fā)展?jié)摿Α?/p>

秦波：展望2025年，我們預期電子板塊行情有望延續(xù)。具體來看，首先是AI需求拉動的算力資本輸出投資仍在持續(xù)上行，服務器、GPU（微處理器）、ASIC（專用集成芯片）、PCB（印制電路板）及連接等細分產業(yè)仍有較多值得關注的投資機會。在端側方面，AI手機、AIPC、AI眼鏡等AI應用領域2025年都有望推出新品，疊加“以舊換新”補貼帶來的增量換機需求，消費電子行業(yè)的創(chuàng)新周期值得重視。

秦毅：2022年以來，基于大模型的AI技術不僅在模型規(guī)模和效率上取得了長足進步，在語言理解與生成能力、多模態(tài)融合能力等方面更是實現了質的提升。AI產業(yè)已經從基礎設施投入期進入產業(yè)落地期，大模型在醫(yī)療、金融、教育、政務、制造業(yè)等眾多行業(yè)都得到了廣泛應用和深度融合，催生出許多新的應用場景和商業(yè)模式。隨著越來越多的“AI+行業(yè)”應用出現，AI產業(yè)市場規(guī)模將不斷擴大。

鄧心怡：從全球維度分析，AI是新一輪科技長周期的主推力，市場現階段正在開啟半導體新一輪長周期。首先，人工智能訓練和推理需求快速增長帶動相關芯片需求旺盛；其次，在消費電子、汽車、工業(yè)等領域仍未出現顯著復蘇的情況下，人工智能會有相對較好的增長。

醫(yī)藥板塊處于見底企穩(wěn)階段

看好創(chuàng)新藥領域機會

中國基金報：2021年至2024年，醫(yī)藥生物板塊連跌四年，累計跌幅超40%。2025年醫(yī)藥生物板塊能否迎來反轉？目前板塊周期處于什么位置？

秦波：醫(yī)藥板塊表現不佳，主要是由于產業(yè)發(fā)展處在“內外”雙重壓力之下。展望2025年，我們認為這兩個因素有邊際好轉的可能。首先是醫(yī)療反腐已進入常態(tài)化階段，多數品種正常的供需對接逐步恢復，政府對商保的大力支持有望為醫(yī)藥產業(yè)的需求端帶來增量空間；其次是多數醫(yī)藥企業(yè)通過海外建廠，以及剝離敏感業(yè)務，在一定程度上對沖了地緣政治帶來的風險。基于此，我們認為當前醫(yī)藥板塊處于見底企穩(wěn)階段，后續(xù)，隨著業(yè)績的逐步恢復，有望帶動醫(yī)藥生物上市公司股價逐漸好轉。

陳黎明：醫(yī)藥板塊兼具剛性消費和科技的雙重屬性，有關大力發(fā)展新質生產力的政策導向對于醫(yī)藥行業(yè)的創(chuàng)新是長期利好，未來可能還會有更多配套措施出臺。

長期看，人們對絕大部分醫(yī)藥產品和服務的需求是剛性的、真實的、持續(xù)的，這些需求只會壓抑或者延遲，不會消失。因此，醫(yī)藥行業(yè)的長期增長潛力依然存在，特別是創(chuàng)新藥領域，有望受益于政策支持和全球利率環(huán)境改善而有不錯的表現。

鄧心怡：創(chuàng)新藥市場空間潛力巨大。從長周期角度看，創(chuàng)新藥是我國與美國相比市場潛力最大的領域之一，未來5年將加速增長。同時，隨著保險新“國十條”等制度在2024年末落地，2025年創(chuàng)新藥有望實現產業(yè)周期和政策支持的共振；作為全球定價類資產，創(chuàng)新藥對降息較為敏感，流動性充裕有望修復估值中樞。另外，得益于基本面向好、研發(fā)投入及政策驅動景氣度恢復，生命科學服務上游產業(yè)也存在機會，同時還可關注醫(yī)藥器械的AI應用、設備更新等主題。

看好消費板塊行情

關注汽車、家電等細分領域

中國基金報：中央經濟工作會議部署2025年重點任務時，將“大力提振消費”“全方位擴大國內需求”作為首要任務。和醫(yī)藥生物板塊一樣，食品飲料也是連跌四年，你對大消費板塊預期如何？哪些細分板塊可能率先迎來景氣度回升？

黃繼晨：刺激內需消費是今年拉動國內經濟的重要舉措之一，我們會尋找國家補貼拉動和消費升級兩個重要產業(yè)趨勢的交叉點，處于交叉位置的公司有望享受估值和業(yè)績的雙擊。具體到細分板塊，可重點關注受到“00后”等新興消費群體追捧的消費品，以及受益于AI技術拉動的智能3C類消費品。

秦毅：2025年內需消費的重要性有望進一步提升，預計或將出臺范圍更廣、力度更大的提振消費的具體政策，拉動內需增長。具體板塊方面，餐飲、家電、汽車、社服等板塊將直接受益于促消費政策，或率先迎來溫和復蘇；上述細分板塊中不乏股息率較高的優(yōu)質公司，尤其值得關注。此外，消費板塊經歷了過去幾年的估值消化后，不少標的估值已相當便宜，在此基礎之上，若受益于促消費政策，在保持競爭優(yōu)勢的情況下，可能迎來較好的配置機會。

鄧心怡：消費大概率是2025年穩(wěn)增長的重要抓手。長周期來看，服務消費占比的提升是社會經濟發(fā)展過程中的明確趨勢。中國服務消費市場發(fā)展?jié)摿薮?，可積極關注餐飲、酒店、景區(qū)、影視、電子娛樂、醫(yī)療服務、保險、教育、寵物等領域。另外，20世紀60年代是中國的人口出生高峰，“60后”已成為目前消費版圖中的重要一塊。基于生活場景，出游、帶娃、醫(yī)療、社交、生活購物等都是他們不可或缺的生活需求，可積極關注相關旅游產業(yè)、育嬰產業(yè)、保健產業(yè)、影視短劇產業(yè)、折扣超市等方面的機會。

陳黎明：?在推動大規(guī)模設備更新和消費品“以舊換新”的“兩新”政策引導下，有望撬動更大規(guī)模的消費市場，創(chuàng)新消費模式、消費業(yè)態(tài)和消費體驗有望為消費板塊注入新的成長動力，相關領域也將提供豐富的結構性機會。總體而言，必選消費，如食品相關領域或已觸底，可選消費則更多依賴于經濟修復和通脹復蘇的節(jié)奏。

宏利基金：目前比較看好2025年大消費板塊的行情。隨著中央總量經濟調控政策逐步落地，過去幾年壓制消費需求的主要因素都有邊際改善。同時，當前大消費板塊整體估值仍處于過去五年來的低位，修復空間較大。

看好的細分行業(yè)包括：直接受益于“以舊換新”政策的品類，如汽車、家電、電動自行車、家居等；有國貨替代空間的行業(yè)，如化妝品、運動服飾等；新渠道新消費，如量販零食、谷子經濟、潮玩手辦等。

房價有望企穩(wěn)

投資回報或出現分化

中國基金報：隨著政策“組合拳”持續(xù)發(fā)力，房地產板塊跌幅有所縮小，同時市場分化也在加劇。目前有部分機構已在左側布局房地產板塊。如何看待當前房地產所處的市場階段？2025年能否“否極泰來”，哪些細分板塊值得跟蹤和關注？

陳黎明：2024年，房地產市場整體仍處于調整狀態(tài)，不過，四季度以來，重點城市房地產銷售出現改善。2025年，隨著預期改善，供需矛盾緩解，部分熱點一、二線城市房價有望率先止跌回穩(wěn)，進而有望逐步扭轉居民家庭財富效應預期，提振消費意愿。

秦波：當前房地產市場整體處于筑底階段，政策的極力支持推動市場出現一些積極的信號，但分化也相當明顯，各房企的銷售、現金流、資產負債狀況等均表現出較大差異。我們初步判斷，2025年房地產板塊的投資回報也將出現分化，部分經營穩(wěn)健的央國企市場份額在穩(wěn)步提升，若市場回暖有望率先有所表現。

鄧心怡：中央經濟工作會議首提“穩(wěn)住樓市股市”，意味著2025年房價有望企穩(wěn)，但地產投資、拿地方面或仍有壓力。預計此前需求端放松、金融支持等政策仍將持續(xù)，城中村改造貨幣化安置對地產銷售將構成提振。不過，仍需觀察是否會出現大規(guī)模收儲等。

宏利基金：目前地產板塊估值處在歷史極低位置，且資金重倉水平非常低，預計2025年房地產板塊會遵循政策驅動的估值修復邏輯，后續(xù)需要進一步觀察房價變化情況，等待基本面驅動行情的出現；關注龍頭房企信用修復、二手房占比提升、困境反轉等機會。

關注科技、紅利投資等機會

中國基金報：2025年，從行業(yè)資產配置角度，比較關注哪些行業(yè)的投資機會？投資的邏輯是怎樣的？

秦毅：我們首先關注能夠提供穩(wěn)健、確定性收益的資產；第二類是一攬子穩(wěn)經濟的政策推出后，需求邊際好轉的行業(yè)，例如部分順周期行業(yè)，及部分消費子行業(yè)；第三類是成長型板塊，主要包括科技、汽車、新能源等?？萍及鍓K由AI帶來一波較大的投資機會，汽車智能化將為整車及零部件行業(yè)帶來較好的投資機會。

秦波：我們比較關注銀行板塊，主要邏輯在于低利率環(huán)境下的高股息及低波動性，估值性價比高，有望成為配債資金的替代資產。若后續(xù)順周期發(fā)力，銀行板塊將同樣受益。二是交運板塊，高速公路現金流穩(wěn)定，也屬于低波紅利資產，同樣具備較強的順周期屬性。若宏觀經濟在政策支持下進一步復蘇，交運板塊景氣度有望提升。三是以電子為代表的AI相關行業(yè)，目前人工智能尚處于早期階段，“AI+”產業(yè)趨勢方興未艾，AI相關的軟硬件板塊值得持續(xù)投入。

陳黎明：我們將采取紅利為本、精選紅利的“紅利+”策略，主要分兩步走：第一步，結合宏觀經濟和市場環(huán)境，確定組合重點投資方向；第二步，精選行業(yè)和個股。這里面包含兩個方面：一是盡量規(guī)避風險，剔除那些需求萎縮、競爭惡化、管理不善、債務風險過高、商業(yè)模式不好、經營持續(xù)性差的股票，力爭讓組合更加穩(wěn)健，減少波動。二是盡量增強收益，尋找收益更好的方向，比如利潤和現金流步入上行拐點的行業(yè)（紅利+行業(yè)拐點）、追求更高成長性（紅利+產業(yè)趨勢），此外還有“紅利+出?！薄凹t利+內需”等行業(yè)。

宏利基金：一是人工智能創(chuàng)新周期驅動的硬件投資機會，代表性行業(yè)為電子；二是在國內無風險收益率下行的背景下，高股息紅利策略依舊有較大想象空間，代表性行業(yè)為銀行；三是需求韌性強、估值具備修復空間的機會，代表性行業(yè)為醫(yī)藥。